国泰君安证券:下一阶段化债重点将从存量隐债“清零”转变为降低付息成本


【资料图】

2015年以来地方隐性债务化解大致可以分为三个阶段:

第一阶段(2015-2018年):发行12.2万亿置换化解隐性债务,政府融资成本明显下降,同时银行资产质量大幅提升。第二阶段(2019年2月-2021年9月):试点建制县区隐性债务化解,化债工具由置换债逐步过渡为特殊再融资债。第三阶段(2021年10月-2022年6月):在北京、广东、上海等地开展全域无隐性债务试点,通过发行特殊再融资债实现隐债清零。2019年之后,中央引导地方政府逐渐形成了“谁家的孩子谁抱”的预期,按照财政部提出的六种地方债务化解方式,地方政府开启了 “自救”化债历程,包括:财政预算、资产处置、项目运营、转企业经营性债务、债务重组和破产清算等。

当前地方化债面临两大困境:1)过去三年受房地产调整、土地出让收入下滑等因素影响,地方财力受到较大程度的冲击,导致债务率明显上升;2)区域间化债能力差距较大,发行特殊再融资债的潜在空间,以及拥有国有资产规模和质量均有明显差异。近期市场对重启特殊再融资债化解地方隐性债务的预期升温,从各地债务限额余额来看,总规模可能不超过2万亿,与存量隐债规模相比仍显得杯水车薪,因此我们认为下一阶段化债重点将从存量隐债“清零”转变为降低付息成本:1)与控制债务规模相比,降低付息成本更为重要。债务余额是存量指标,真正决定偿债压力的是付息成本,通过降低利率的方式控制付息成本是降低债务负担的重要途径。2)国有股权转让可能成为重要手段。在地方土地收入下滑的背景下,地方政府持有的上市公司股权为化债提供了潜在空间。3)重塑地方造血能力是关键,亟需实施新一轮央地改革。包括为地方寻找新的主体税种、理顺中央与地方的财权与事权关系等。

风险提示:地方政府债务风险暴露超预期。

本文源自:券商研报精选

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